2019年法13792号（「本改正」）が2019年1月4日施行され、Limitadaにおける取締役の解任方法が変更された。
従前では、Limitadaにおける取締役の解任は、原則として、少なくとも持分の3分の2の賛成が必要とされており、現地ローカルパートナーとの比較的持分が均衡しているケース（51：49等）では、現地ローカルパートナーの取締役を排除できず、現地の事業がスタックするという悩みがよく見受けられた。
本改正により、定款に別段の定めがない限り、持分権者が取締役となっている場合において、持分の過半数の決議により、かかる取締役を排除することが可能となった。
ブラジル子会社のガバナンス運営に影響を与える本改正による具体的排斥事例はまだ見当たらないが、今後の運用が期待される改正であることには間違いないだろう。
ブラジル担保法制・担保権（security interest）について触れてみる。ブラジルの不動産に関する担保には、抵当権（Hipoteca）や譲渡担保（Alienação Fiduciária）といったものが代表的なものとして挙げられるところ、これらについて触れてみるとする。
担保権に関する英語と日本語の訳をうまく使い分けることも難しい。例えば、M&Aの契約（株式譲渡契約）上の表明保証の文脈で、以下のような実例があるところ、どう訳すのが適切かどうかふんふん悩むというのが、私の経験上よくあった。
Seller is the lawful owner of all the Company’s Stock, free and clear of all security interests, liens, encumbrances, pledges or other charges.
（仮訳）売主は、いかなる担保権、リーエン、負担、質権またはその他の担保権の設定がない状態で、本件会社株式の全部の合法的所有者である。
と、仮訳をささっと書いてみたが、lienを「リーエン」と訳するのが適切なのか、日本法上「リーエン」も「負担」などという用語も存在せず、どちらかといえば先取特権等にした方がいいのではないか、いやはや、そもそも訳として成立していないのではないかや、chargesとsecurity interestsを同じ「担保権」と訳してしまっているのだがそれで問題ないかと悩みはつきない。
ということで、まずは英法における担保権について日本法と比較しながらごく簡単な説明を加えたうえで、ブラジル担保法制について触れていくこととしよう。
以前EIRELI（Empresa Individual de Responsibilidade Limitada）について触れた（こちら）。このEIRELIにおいては、一人の個人がオーナーとなって、全ての持分を保有する形をすることが可能なのだが、監督庁（DERI）規則2013年第10号により、EIRELIは自然人のみが設立することができるとされており、法人による利用は不可とされていた。
しかし、上記規則はDERI規則2017年第38号により改正され、法人単独によるEIRELI設立も明文をもってようやく許されることになった（当該規則は、2017年5月2日施行）。
EIRELIというと、いわゆる個人事業主の法人成りの文脈で専ら利用されていたが（例えば、マンション個人オーナーの賃貸業等）、今後は企業の組織再編においても利用することが可能とされており、今後のブラジルにおける組織再編の選択肢の広がりを見せている。
（2018年7月30日追記）
日本企業においての使用例が発見されたので報告する。
ブラジルにおける事業再生手続としては、ブラジル倒産法（2005年2月9日法11101号）に規定されている。なお、事業再生というと債権回収といった後ろ向きの問題（守り）を思い浮かべることがあるかもしれないが、事業再生中の会社の買収といった前向き（攻め）にも対応できる問題である。ブラジルの経済が不況であるといったり、政局が不安定であるということで、後ろ向きな気持ちになりがちなところ、ここは攻めの姿勢を見せるべく、M&Aとの関連で事業再生について語っていければと思う。
I – 法令の目的と範囲
*1 日本と異なり、ブラジルでは、一つの法律（ブラジル倒産法）で、民事再生手続・破産手続をカバーしている。
ブラジル法の適用傾向として、破産しても構わないような中小企業に再生手続が、破産困難な大企業に破産手続が適用される事例が多いと伺っている。
II – (1) 司法上（裁判上）の再生手続
日本の民事再生手続との比較
III – (2) 司法外の再生手続
日本のプレパック/プレパッケージ型との比較
IV – (3) 清算型手続（破産手続）
日本での破産手続との比較
ウジミナス（Usinas Siderúrgicas de Minas Gerais S.A.）は、ブラジル・ミナスジェライス州（サンパウロ州北部）にある（高炉メーカーと呼ばれる）鉄鋼メーカーである。ブラジル内鉄鋼メーカーでは、粗鋼（Crude Steel）生産第2位の規模を有する（2014年時点・年間600万トンほど）。2014年第1位はGerdau S.A.で1900万トンほど・第3位はCompanhia Siderúrgica Nacional (CSN)で540万トンほどである（そのほかに年間300万トンを超える規模の業者はブラジルにはいない）。（Worldsteel Associationによる）
1958年1月に日本とブラジルの合弁で設立されたこの会社（旧新日本製鉄の技術援助も含む）は、1962年に高炉創業を開始し、1991年に民営化。2016年現在はブラジルのほか、ニューヨーク・スペインの証券取引所に株式を上場している。
I – 取引の概要等時系列
2006年
2011年
2012年
2014年
2015年
2016年
II – 今後と雑感
ブラジル経済の動向もあり、ウジミナスの収益状況は芳しくなく、テルニウムとの主導権争いはなかなかチキンレースといった状況のもようだ。上場会社でありながらも、株主間契約の実効性が幅広く認められるブラジルならではの、主要株主間の争いとして、非常に興味深い案件の一つである。
2015年12月21日、キリンHDは、2015年12月期において、ブラジル子会社の暖簾代等1140億円を特別損失として計上すると発表した。これは、1949年の同社上場以来初の赤字ということで、現地ブラジルにいる日本人駐在員の心に、ブラジルでのビジネスの難しさを（更に）強く印象付けた。これ以降、安易なM&Aによる規模拡大が必ずしも良いものではないといった印象をよく聞くようになり、特に事業会社を中心に慎重論を耳にするようになった。
I – 経緯
キリンは2011年に約3000億円を当時、ブラジル大手のスキンカリオールを買収した。これは必ずしもキリンが考えていなかったシナリオであろう。
キリンHDの2011年11月4日付プレスリリースより
今後は生産縮小などで19年までの黒字化を目指す。ただ、ブラジルは、中国の景気悪化で鉄鉱石などの輸出が低迷。経済成長率はマイナスが続いており、キリンの狙い通りに改善が進むかは見通せない。会見に同席した伊藤彰浩取締役は「売却や撤退も選択肢として全く考えないわけではない」と述べた。
キリンHDは15年12月期の営業利益予想も従来の1300億円から1220億円に下方修正した。ブラジル子会社の販売不振が主因だ。ただ、15年の国内のビール販売数量が21年ぶりに前年実績を上回る見通しで、国内主体の営業利益は大きくは落ち込まない。
しかし、国内市場全体が縮小傾向にある状況は変わらず、海外市場の重要性は高まっている。キリンHDは東南アジアなどで企業買収、投資を積極的に進めてきたが、海外事業のリスク管理が今後問われそうだ。」とされる。
II – 考察：どうすればキリンHDの損失は免れることができたのか？または少なく出来たのか？
先買権の行使の機会を与えなかったとも争われた本件一連の取引であったが、結果としては、キリンHD側が全てを引き取る形で、一旦の訴訟自体は収まっている。
外部にいるものとして、当該取引がどのように進んでいったのか、外部公表資料以上の事実はないのだが、キリンと第一売主群・第二売主群の3グループ間で、第一売買までの間に十分な議論があったのかが疑わしい。もちろん、この案件はビッド案件（入札案件）だったと推察され、一定の情報が遮断されたまま行われたこともあるのだろうが、第一売主・第二売主間の関係性を疑う事情はなかったのだろうか、先買権行使のリスクについてどれほどまで理解してこの案件が進まれていたのか（後付で物事を判断するのは楽なのだが…ブラジル経済がある種ピークに近かった2011年に行われた案件ということもあり）、現地法律事務所に確認しているとの記載は各プレスリリースにあるものの、現地法律事務所との関係も含め、押せ押せドンドンで進んでいたのではないかと邪推してしまう・・・。
ブラジルでは、米国に習う形で、M&Aの契約時において、エスクローを結ぶことが多いと聞いている。ブラジルにおいては、売主は創業者一族等個人であることが多く、当該株式自体が売主の最大の資産である事例も少なくないことも、エスクローがよく用いられることの原因のように思う。
エスクロー（escrow）は、端的にいうと、商取引の決済に際して、当事者が、取引代金や譲渡の目的物を直接相手方に交付せず、中立的な第三者（主に金融機関）を通じて決済を行うことにより、売買代金の支払や調整等を円滑に行う仕組みのことをいう。
エスクローの一例をここに示す。なお、エスクローは売買代金の支払いと密接不可分であるので、売買代金の一例ともあわせてここに記すので、いささか長めの説明となること、ご理解いただきたい。加えて、下記は、エスクローの大要を示しているものに過ぎないので、契約書の文言としてそのまま利用するには不適切な部分があることに注意されたい。
上記例を前提とした事例の説明
ブラジル企業等の買収において、ブラジルの企業結合規制はスケジュール等に大きな影響を与えることから当初のとっかかりとして、注意すべき点の一つである。
I – 企業結合規制の概要
新ブラジル競争法（法2011年12529号）は、2012年5月29日に施行された。本法律による大きな改正点は、企業結合規制が設けられたということにある。これは、CADE（「カジ」と呼ばれる – the Administrative Council for Economic Defense）による監視のもと、現在のM&Aの実務に大きな影響を与えている。
(1) 競争法上の届出義務が生じる事業規模
義務的に競争法上の届出書をCADEに対し提出しなければならない事業規模（filing thresholds）としては、以下の2要件を満たす場合である。
過去のCADEでの事件例等（Case No. 8700.004943/2013-59やCase No.0700.00258/2013-53）によると、売主・買主の双方がどちらかの要件を満たさなければならないとされている。
なお、最近日本企業が関与した案件としては、沖電気が買収側として関与した事案（Case No.0700.00258/2013-53）があり、沖電気がItautecの設立した新会社の70%の議決権を買収するという案件（2013年6月17日付けで官報にて公表されている）である。
「economic group」の意義は、CADEによる決議2012年2号によれば、以下のとおり定義されている。
投資ファンドに関して、上記決議は、以下のようなものは一つの「economic group」に属するとしている。
2014年2月19日に出された公開協議録（Consulta Pública）第1号もこれに触れているので、あわせて参考にしていただきたい。
(2) 届出の対象となる「集中」させることとなる取引
競争法第90条によれば、「集中」とは以下のことをいう。
また、少数「株式の取得」に関し、2012年第2号決議は以下の取引に関しては、届出の対象となるとしている。
また、「企業結合に関する契約」に関し、2013年、CADEは共同開発兼ライセンス契約を締結したMonsato Corporationに対し、届出の対象となる取引か否かはケースごとに検討されるべきといいつつも、当該契約当事者に各当事者が競合企業（同一市場での競争者か否か）であるか否かの確認および実質的に関連するか（各当事者の事業に密接関連する市場シェアが20%以上あり、当該市場が他の当事者の市場に関連するか否か）の確認をするよう等判断した。
ほかにも問題となりうる契約は種々ありうるが、いずれにせよ、競合企業間で行われる契約や、各当事者の事業に密接関連する市場シェアが20%以上ある場合には届出の要否について慎重に検討すべきといえるだろう。
(3) 届出等に関する違反があった場合の罰則
新ブラジル競争法（法2011年12529号）第40条によれば、CADEに提供すべき情報につき、適宜提出できなかった場合は、1日あたり5000レアルの罰金であり、虚偽情報の提出があった場合には、1日あたり5000～5百万レアルの罰金となる。
また、これに加え、虚偽情報に基づき、競争法上のクリアランスが出されたということが後日発覚した場合、60,000～6百万レアルの罰金が科せらるとともに、これに関与した当事者への調査が開始されることになるであろう。
II – 実務の概要
(1) 所要期間
2013年、CADEは比較的単純な事案に対しては平均して18日でその調査・レビューを終えている。これに対し、複雑な案件については、34日から217日でその調査・レビューを終えている。
(2) Merger Control Agreement
届出をした後、CADEより、Merger Control Agreement等の交渉がCADE（またはGeneral Superintendency – GS）よりもちかけられることがある。新競争法施行より、2014年5月までの間に、4つの案件がMerger Control Agreementの締結を条件に許可された。そのうち、二つの案件について、経過とともに紹介しよう。
最初の案件は、Ahlstrom CorporationとMunksjöとの案件（製紙分野）である。2013年4月26日、GSは、Administrative Tribunal for Economic Defenceに対し、Merger Control Agreement締結の条件を付けるべきとの意見を提示し、翌月5月22日、Tribunalはこの意見を受け入れた。
二つ目の案件は、Syniverse Holdings, Inc.によるWP Roaming III Sárlの買収（データ・エクスチェンジ市場分野）である。2013年3月3日、GSが意見を出し、翌々月5月22日、Tribunalはこの意見を受け入れた。
(3) ガンジャンピング
（スタートの前に飛び出してしまうという）フライングの意味をとるガンジャンピングだが、競争法との関連では、競争法上のクリアランスを取る前に企業結合が生じてしまっていることを意味し、競争法違反とされてしまう。たとえば、企業結合前にデューデリジェンスを行うことがあるが、それによる情報交換が競争法上の禁止する価格カルテル等価格に関する合意またはそれに類する行為としてとられてしまうことがあるというこである。
2013年8月に、CADEが判断した最初のガンジャンピングに関する事案が、OGX Petróleo e Gás SAとPetróleo Brasileiro S/A – Petrobrasの案件である、OGXはこの案件により、3百万レアルの罰金を支払っている。
ブラジル・M&A関連の投稿の目次
(1) ブラジル – M&A全般
(2) 日本とブラジルのM&Aの比較
(3) ブラジルに投資するに当たって
(4) 外国為替・対内直接投資等規制
デューデリジェンスは、ビジネス分野、財務、会計、そして法務の分野でそれぞれ行われることが通例である。
この点、日本では中堅会計事務所と呼ばれるところが財務・会計分野での業務を担当することも多いのだが、ブラジルでは圧倒的に四大監査法人が行っている場合が多い（私の個人的肌感覚で言うと95％以上）。
2015年－2016年にかけて、ブラジル経済が不安定ということもあり、「売り」のビッド案件が非常に多くある状況で、その傾向は2017年ころまでも続きそうだ。そうなると、ビッドの交通整理をするための、フィナンシャルアドバイザー（これも四大監査法人が担当することがある。もちろん、一方当事者のアドバイザーと兼業ということはありえないので、その点はご安心を）が入る。
1stビッドで、ノンバインディングのオファーレターを提出し（この時点ではビッドを買ったとしても、複数の買い手候補者がいるのが通例）、2ndビッドで、バインディングのオファーレターを提出する（このビッドを買った時点で、唯一の買い手候補者となるのが通例）という流れだ。
法務のデューデリジェンスというと、以下のパートに分けられることが多い。
ブラジルのTOPと言われているローファームでは、これらを全て逐一各分野のエキスパートに仕事を分配する（たとえ、小さな案件であっても）。なので、デューデリジェンスにかかわる法律事務所の陣容はかなり膨れ上がる。各分野には最低2人以上のエキスパートが振り分けられることが多いことからすれば、おのずと総計は20人以上となるだろう。（なお、費用の点については、複数の法律事務所より見積もりを取るとともに、キャップを設ける等よく事前に相談しておいたほうがいいだろう。）
なお、ここでいうエキスパートと言っても、インターン生を含む。ブラジルの法律事務所では、インターン生を多く抱えているのが通常なのだ。インターン生とは、ロースクールの学生であり、パートタイムジョブである（学習に専念すべきということで、法律上の制限として一日6時間以内の就業といった制限が課せられている）。
イニシャルレポートを最短で（資料の提出があってから）1～2週間ほど、最終レポートの提出は1～2ヶ月ほど見るのが通常のスケジュールであろう。また、ブラジルの法令は複雑で、なかなか遵守が難しいということもあり、多くの法令の問題点が見つかることがあることから、DDレポートは（日本企業のそれに対し）分厚くなることが多く、100頁を超えることがほとんどであろう。
ブラジルの会社は、いまだにオーナー会社が多く、場合によりDDのQ&Aの対応に慣れていないことが多く、法令の問題点が多く見つかることも多い。日本語での対応など出来るわけもなく、英語での対応もおぼつかない例が少なくない。契約交渉段階で、別紙のドラフト作成は大抵事情の詳しい対象会社側（又は売主側）にゆだねられることが多いのだが、この提出が非常に遅れ、それが原因のため、交渉が破談となるケースも見受けられる。
また、スケジュールの策定も非常に大事なポイントだ。対象会社・売主側とのスケジュールに関する温度間の差に関し、買主側は、（当初のキックオフのときに確認したら満足するのではなく、）FA等を通じて逐次把握しておいたほうがいいし、法律事務所等外部アドバイザーにそのような点についても逐次質問しておいたほうがいい（資料の出の状況はどうか、Q&Aセッションの状況はどうか、協力的か非協力的かといったニュアンスも含む）。DD期間が始まったら、法律事務所・会計事務所と交えて、またはそれぞれ別個に、週時での電話会議等口頭での報告を求めるのも一案だと思う。
D's diary 